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“中国经济观察”第18次报告会

快报通稿

“中国经济观察”第18次报告会于2009年7月25日下午在中心万众楼召开。本次报告会侧重讨论中小企业融资、跨国公司发展趋势、大宗商品价格、宏观经济形势等问题。中国人民银行张涛博士、商务部研究院王志乐研究员、瑞银证券汪涛博士、野村证券孙明春博士、中心宋国青教授和卢锋教授分别发表演讲并回答听众提问。

卢锋首先依据刚刚汇总形成的第17次“朗润预测”结果，概括23家特约机构专家对我国今年3季度宏观经济走势特点看法：“经济强劲回升，投资猛烈增长，进口跌幅收窄，利率汇率稳定”。

张涛：进一步加大对中小企业支持力度

张涛博士在分析中小企业融资特点基础上，探讨如何帮助中小企业进一步发展。为什么要支持中小企业？基本考虑是因为中小企业提供的就业岗位多，在增加值中占有份额比较大。通常讨论的中小企业融资难，基本指中小企业贷款难。中小企业贷款难不仅是我国现象，在国际上也存在。世界银行2008年11月份专题报告统计了全球40多个国家的中小企业贷款发放情况，结论是中小企业在银行信贷方面明显居于劣势。如果以小企业获得银行信贷资金份额为1，那么大企业是3，中型企业是1.2。从信贷成本来看，如果大企业为1，那么中型企业是1.3，小企业是1.4。从不良贷款率来看，大、中、小企业分别是3.9%、5.7%、7.4%。中小企业的信贷成本和风险都高于大企业。

我国这方面数据尚未公开，有关部门在努力增加这方面透明度，不久大家会看到这方面数据。今天跟大家介绍的不是原始数据，而是由这些数据得出的结论。首先，我国大、中、小企业不良贷款率在每一个组别上都比国际平均水平低。其次，中小企业不良贷款率相比大企业差距要比国际平均水平高。

中小企业信贷难有三个基本原因。首先，中小企业生存时间短、较少与银行发生业务往来，银行难以掌握足够的信息来判断信贷风险。其次，大企业需要的资金量大，银行放贷操作成本小、风险小，因此大、小银行均倾向于向大企业放贷，挤占了中小企业的信贷资源。最后，中小企业在经营规模和市场影响力等方面处于相对弱势，对市场和宏观经济环境波动更为敏感。

此外，界定中小企业存在困难。各国标准五花八门，包括资产、销售额、人数等，即使都以人数为标准，具体数值也不一样。我国在2003年由四部委联合发布根据行业划分的中小企业标准，对不同行业有不同标准，很难确定谁是中小企业。如果识别就比较难，相关评估和支持就更为困难。

可以考虑从以下方面入手加大对中小企业支持力度。第一、营造公平的中小企业融资环境。很多人强调要给中小企业补贴，我个人认为补贴固然重要，但是营造公平的融资环境更重要。营造公平的融资环境包括提高信用和信息共享水平，降低中小企业进入门槛和产权转让费用等。第二、按企业生命周期提供分阶段多元化融资渠道。比如说在创始阶段，天使基金、个人投资者以及少量必要的政府资金比较重要；在起步阶段，私募股权投资比较重要；在成长阶段，创业板市场要跟上；在成熟阶段，银行就会提供贷款。在美国股权融资占到几乎一半份额。第三、推动发展为中小企业服务的中小金融机构，也要充分重视大银行在支持中小企业融资中的作用。美国数据显示，资产超过100亿美元银行在中小企业贷款当中所占份额超过40%。

王志乐：全球公司——跨国公司发展新趋势

王志乐研究员演讲主要讨论跨国公司向全球公司转型以及全球公司对我国经济社会的影响。跨国公司向全球公司转型大致开始于1992年。根本原因是经济全球化改变了公司发展和竞争环境。冷战结束使得经济全球化政治障碍被扫除，信息技术发展为经济全球化提供凯发首页入口home的技术支持，公司有可能超越国界在全球范围选择和配置人力、资本、技术、自然资源等生产要素。

转型包括三个方面。首先，在战略上从跨国经营转到全球经营，在全球吸纳资源并在全球配置资源，从而市场营销全球化、组装制造全球化、研发设计全球化、资本运作全球化，打造全球产业链。其次，在管理上从过去以母国为中心辐射若干国家子公司的中心辐射式转变为多中心多结点的网络管理模式。最后，在责任方面从追求股东价值转到全面和全球责任。过去我们可以批评跨国公司把他们那些在国内不能做的事比如污染严重的项目拿到发展中国家来做，现在先进的跨国公司已经认为在本国不能做的事在别的国家也不能做、在本国做的好事在别的国家也要做。在这方面，仍有不少公司做不到；但是从整体看，先进的跨国公司正在向这个方向走。

根据联合国的世界投资报告，1994年最大100家跨国公司的海外资本比例、海外销售比例、海外雇员比例分别是41%、46%、44%。然而到2006年上述比例分别提高到57%、58%、56%。也就是说，这些跨国公司海外部门已经超过了它本国部分。这些公司也越来越淡化国籍，比如说ibm称自己是全球整合公司，东芝称自己是地球内公司，abb称自己是处处为家的全球公司。

全球公司对我国经济社会有广泛影响。第一、全球公司全面进入中国，成功吸纳、整合了中国优势资源，增强了全球竞争力，给中国内资公司带来严峻的挑战。我们中国公司必须像全球公司那样，学会吸纳整合全球资源来参与全球竞争。

第二、全球产业挑战民族工业。在全球产业形成的背景下，采用传统办法依托一个国家范围已经越来越难建立起完整的、有竞争力的独立的产业体系。这种情况下 后起国家只有首先融入全球产业，进而在全球产业系统中提升，才能使本国产业发展壮大，实现国家经济利益的最大化。

第三、全球公司挑战传统经济安全理论。在国际关系发生矛盾的时候，全球公司经常反而从公司利益出发起到协调作用。我们应当从传统的经济安全观转变到相互融合相互依存的全球化时代国家经济安全观。

第四、全球公司和中国和平崛起。与历史上崛起的西方大国不同，中国既不能通过战争等暴力手段、也不能通过不公平交易等经济手段掠夺资源。中国只能通过和平的道路与公平的交易，即通过源于其他国家的全球公司进入中国和源于中国的跨国公司走出去吸纳整合全球资源。

中国是研究跨国公司最好的实验室。在短短十几年时间里，世界上最重要的跨国公司差不多都到中国投资了。所以我们中国学者应该充分利用有利条件，共同实现研究突破。

卢锋：国际大宗商品价格波动

新世纪初年国际商品市场发生前所未有剧烈波动。如crb价格指数从2002年5月的211增长到2008年6月的476，六年增长1.25倍是过去半个多世纪的最大涨幅之一。随后急剧下降到2009年2月311，33%降幅是半个多世纪最剧烈下跌。今年3-5月反弹17%回升到365点位。这一轮波动有几个特点。一是金属类商品价格波幅最高。二是crb指数没包括的原油价格波动幅度在大宗商品中名利前茅。三是国际海运费用尤其是干散货运费同时出现大幅波动。

从供求关系角度看，除了原油部门由于一些国家大油田衰老显示供给面负面冲击，2002-2007年前后价格飙升主要驱动力应是需求面因素变动。2001-2007年间全球石油消费增长11%，铝材增长51.4%，铁矿石增长68%，铜增长18.4%，干散货海运量增长45%，比早先时期平均水平显著提升。大宗资源商品短期产能扩张受较大限制，增加产出边际成本上升较快，供求关系变动推动价格飙升。金融危机导致全球需求下跌后，价格随之暴跌。世纪初美元贬值和流动性过剩，商品衍生品市场金融投资者大规模资金进出，对价格剧烈涨落发生推波助澜作用。

中国因素主要表现为我国目前处于城市化和工业化快速推进阶段，经济追赶派生对资源性商品和海运量需求较快增长，对全球供求平衡关系中具有关键影响。2007-2008年我国原油消费量是10年前两倍，铜和铁矿石消费量是10年三倍，铝消费量是10年前四倍左右。

2002-2007年间我国钢铁产量从1.82亿吨增长到4.89亿吨，增量为3.07亿吨，占同期全球钢铁产出增长4.4亿吨的70%。2002-2007年我国四种矿物原料能源需求增长对全球消费增量贡献比分别为51%、56%、89%和33%。同期进口和出口海运增长全球增量贡献比分别为43%和20%。

观察截至2009年6月最新数据，我国钢产量和发电量等工业生产指标变动，与近期国际大宗商品价格大幅涨落有显著联系。我国进口波动对国际商品价格以及干散货海运费用指数近年大幅波动、特别是最近反弹具有相当解释作用。

我国能够在开放市场环境中，通过国内生产和国际贸易，大体满足城市化和工业化快速推进对大宗资源性商品急速增长需求，说明市场取向开放发展模式阶段性成功。然而商品价格波动也反转对我国带来一系列新挑战。例如进口价格上涨对我国宏观经济稳定运行造成压力，贸易条件恶化对国民福利带来不利影响，定价谈判以及海外并购给我国对外经贸关系带来新问题。

未来调整方式可能具有多样化和长期性。一是市场机制作用下中长期供给面积极反应调整。二是加强和改善对商品衍生品市场金融监管，限制过度投机放大价格波动。三是鼓励企业学习逐步“走出去”，在全球范围更好地配置资源。四是提升我国宏观经济稳定度，降低大宗商品需求波动幅度从而避免面对国际供给线过于陡直区段。五是更为长期范围调整如探求替代能源等。我国未来10-20年间城市化工业化高潮过后，对大宗商品需求增长才会最终见顶并随后逐步回调。

汪涛：复苏与调整——中国经济展望

汪涛博士演讲包括五方面内容：一是观察中国经济复苏步伐和动力；二是讨论中国经济复苏能否持续；三是分析房地产投资能否持续复苏；四是探讨货币政策拐点是否来临；五是评论中国中长期发展面临的挑战。

首先，这次经济复苏强劲，全年增长“保八”基本没有悬念。经济复苏主要依赖政策刺激，政府相关投资快速增长，私人投资需求低迷，出口前景仍不乐观。刺激政策中最重要的是信贷扩张。另外本轮经济下滑前，中国的资产负债表、信贷周期、财政资源方面都处于良好状态，因而危机时可以快速增加负债。

经济复苏的持续有两方面风险。一是外部风险，世界经济有可能不会迅速复苏。二是信贷扩张过快容易引起经济大幅波动，存在刺激效果减退和经济再次放缓的可能。房地产投资是经济复苏的关键。房地产投资不仅占固定资产投资20%以上，还有很长的产业链，例如国内钢铁需求中房地产占40%。

房地产投资有可能持续，但存在风险。目前房地产不存在全面供给过剩，但是存在供给与需求的错配。如果政府能够引导房地产投资从高端住房供给向大众化住房发展，可以把供需结合起来形成可持续的城市化建设。从银行和居民看，房地产负债规模还具有空间，政策已经由紧变松。相关风险是流动性泛滥可能造成资产泡沫，房价上涨过快将抑制自住型需求并引起通胀预期，另外地方政府刺激房地产超前发展可能制约中长期发展空间。

信贷扩张在短期内能够拉动经济复苏，但信贷扩张过快带来几点风险。一是可能导致经济波动增加。二是贷款中有很多地方政府支持的准财政贷款，可能引起资源错配和不良贷款增加。三是信贷刺激过度会造成资产市场泡沫。四是信贷扩张提高通胀预期，由于部分信贷财政化，未来信贷管理面临易放难收困难。货币政策正在从极其扩张转变为适度宽松，短期内估计不会出现明显紧缩。

中国经济中长期主要面临两点挑战。一是存在消费偏低、依赖投资拉动的结构性失衡。消费不足最主要原因是居民收入提高缓慢，这和资本密集型重化工业发展模式相关，其背后原因是相对价格的扭曲。二是对能源和环境的挑战。尽管我国人均能耗、油耗低于发达国家，我们不可能走发达国家的老路。中国人口比oecd国家总和更多，而且要在几十年内完成发达国家在一二百年实现的工业化和城市化，对能源和环境有巨大压力，因而必须改变模式。

孙明春：中国经济展望——资产价格通胀的重现

对于中国经济的展望，孙明春博士的观点是，通胀不是问题，经济增长也不是问题，资产价格才值得重视。上述看法和很多人一样，但具体原因不同。

去库存化是导致本轮经济大幅波动的主要原因，而不是出口下跌。首先发生的是2007年到2008年上半年大规模存货积累，继而发生2008年下半年到今年二季度大规模存货消耗。2007年全年和2008年上半年产出的增长率远远超过了最终需求的增长率。原因之一是经济增长相当强，从供应链管理角度来讲应该增加存货。原因之二是从2007年下半年开始全球出现了商品价格猛涨。外需对中国经济影响没有大家想象得那么大。过去19年里中国gdp平均增长率是10%，其中净出口的贡献是0.8个百分点，内需是9.2个百分点。当然，净出口低估了出口对经济影响，然而即便将净出口贡献扩大四倍，仍只能解释经济增长的30%左右。

根据采购经理人指数数据，存货调整已基本结束。即便出口不复苏，我们经济增长也不会太差，不应该低于8%。从就业角度看，8%的经济增长率是远远不够的。从这个意义上来讲，政府刺激政策具有重要积极意义，其效果也非常明显。

实际上刺激政策已超过了原定的计划，其规模不止4万亿。今年上半年新增贷款已经七万多亿。固定资产投资名义增长率是35%，仅次于1992-93年，经过价格调整后的实际上增长率不见得比1992-93年低。在1993年，过剩流动性指数（m2增长率减去名义gdp增长率）才是4%，1994年还是负的，而今年过剩流动性是20%，这是二三十年来没有见到过的现象。

更大问题是新开工项目比以往大很多，不是一年就能完成的。在今年贷款支持下，这些项目第一期投资已经完成。但是明年、后年甚至大后年还需要二期、三期甚至四期投资。如果让这些项目做完，货币就要继续宽松；如果不让做完，那将来还贷肯定有问题。这么大规模的新开工项目会倒逼比较宽松的货币政策。即使政府下定决心严格紧缩，货币供应局面也不会有太大改变。1993年宏观调控是20年来最厉害的一次，全国每个城市都会看到烂尾楼，而且不止一个两个，但是1994-96年m2增长率仍然高达35%、30%、25%。

根据历史数据，当年新增银行贷款在年底以前差不多70%会变成老百姓储蓄存款。今年新增贷款估计会到10万亿，明年至少也是10万亿，后年还要10万亿。相应的，储蓄存款将增加21万亿，也就是3年之内翻一倍。再加上低通胀、高增长提供了基本面支持，所以资产价格通胀的风险相当高。今年到目前为止，全国平均房价涨幅已经超过20%。股价也上涨了很多，但是从市盈率来讲股票市场有问题还有一点早，可以说我们刚刚踏入泡沫。

几点政策建议：尽可能压缩新开工项目的审批；对于已批准但尚未开工的项目，尽可能地推迟项目的开工期；严格控制新增贷款总规模；及时地向市场释放一些政策调控的信号；积极扩大国内资本市场的广度和深度，将过剩流动性从股票和房地产疏导到实体经济；尽快推动经济和金融体制的改革，加快金融市场的开放，多种渠道将国内的过剩流动性输出。

宋国青：出去投资

宋国青教授演讲主要包括三方面内容。首先从不同角度看待中国经济复苏表现，其次分析中国经济复苏对全球经济的影响，最后讨论中国经济复苏带来的提高外汇收益的可能。

最近几个月投资猛烈增长。尽管投资同比增长率可能因月度固定资产投资与年度固定资本形成口径不一致等原因存在一定程度的高估，结合gdp、进口和发电量的高速增长情况，仍然可以确定投资环比增长率已经达到30%以上。如果经济按照目前势头增长，明年可能再度出现通货膨胀。但不会出现经济低增长，通货膨胀率很高的局面。对经济不同方面可能感到冷热不一，主要有两个原因。一是尽管经济快速增长，绝对水平依然偏低。二是当前月度出口额比最高水平下跌近三分之一，因此出口部门很不景气。

中国经济快速复苏对世界经济有两方面作用。首先，中国投资和进口快速增长直接对全球增长率产生贡献。中国投资按购买力平价算占全球20%以上，即使中国固定资产投资增长20%，单中国投资一项就可以拉动全球投资增长4%。中国进口占全球8%，中国进口同比增长率明年最高可以达到50%，将直接导致全球贸易增长4%。因此，只要中国以外的世界其他经济不下跌，中国经济复苏自身就可以带动世界经济恢复到正常增长水平。

另一方面，国内投资扩张导致中国进口扩张，在全球经济总需求不足的时候，中国进口增长会拉动世界经济。最近几个月中国经济扩张带动日本、韩国和台湾出口增长，并且进一步拉动这三个经济体的工业生产增长。从历史经验看，2003非典后中国经济快速增长同样拉动了日本、韩国和台湾的经济增长。

参考2003年的经验，中国经济复苏将带动全球股市、商品价格、期货市场上涨。在这样的情况下，投资外国股票可以获得比持有美国国债更高的收益。政府直接将外汇储备投资股票存在风险，但是有可能在实行充分抵押前提下把外汇以高于美国国债利率贷给本国居民去国外投资。其前提是确保外汇贷款不被用作套汇，因为将外汇换成人民币不但可以赚取人民币汇率升值收益还可以赚取国内外利率的利差收益。

（唐杰、刘鎏、王健、卢锋整理）